Спекулируем облигациями - муни

Но у наших муни есть одна традиционная особенность - они все амортизируемые (с чем это связано я не знаю, возможно муниципалитетам так удобнее бюджеты верстать, или еще что). То есть погашаются не в конце срока отдельным платежом, а постепенно маленькими платежами. И вот график амортизации оказывает решающее влияние на ценообразование облигации при изменении доходности. Это связано с диконтированием платежей и с оставшимися платежами после изменения доходности. То есть, с дюрацией. Что такое дюрация я сам долго тупил, расскажу позже. Пока же нам хватит только 1 параметра - срока до погашения.

При выборе муниципальной облигации для спекуляции нужно в первую очередь смотреть на график частичных погашений. Подойдут облигации, у которых амортизация выплачивается как можно позже. Не подойдут такие, у которых амортизация "размазана" по сроку обращения. Во вторую очередь смотрим на срок до погашения - нужен самый длинный. Сегодня посмотрим 2 похожих по сроку облигации облигации:

1. Хорошая, годная облигация: УДМУРТИЯ-35002 с погашением 19.09.20262. Плохая, негодная облигация: НОВОСИБИРСК-35008 с погашением 28.05.2026

Ссылки даю на Финам, потому что там не нужна регистрация. Откройте обе ссылки и посмотрите на вкладку "платежи". Удмуртия погашается двумя траншами по 50% в самом конце срока. Новосибирск - постепенно траншами по 10-15%. Сейчас мы их посчитаем.

Что именно будем считать. Посчитаем 2 сценария:1. Постепенное снижение ставки ЦБ (и доходности) до 5.5% годовых шагами по 0.25%.2. Менее постепенное и более скачкообразное снижение ставки и доходности.

В каждом сценарии берем 100 тысяч рублей и покупаем на всю котлету. При выплате купонов и амортизаций - реинвестируем в ту же облигацию. Финансовый результат считаем по прибыли, а не по сумме дисконтированных денежных потоков. Цены облигаций, по которым будем реинвестировать, я считал на http://www.rusbonds.ru Расчеты на 15 мая 2017. Исходники расчетов (LO Calc) здесь: Удмуртия, Новосибирск. Если захотите поиграться с моделями, то имейте в виду, что цены облигаций в зависимости от доходности автоматически не пересчитываются.

Итак, сценарий 1, плавное снижение ставки. Слева Удмуртия, справа - Новосибирск:

(скачок доходности до 22% - это артефакт модели [предположение о снижении ставки], плюс очень короткое время)

1. Новосибирск растет в цене меньше (относительно текущей), чем Удмуртия при снижении ставки.2. Доходность (купили - реинвестировали купоны - продали) Новосибирска ниже, чем у Удмуртии. Ну, потому что меньше в цене растет. :)3. Доходность спекуляции снижается по мере того, как течет время. Если смотреть до погашения, то доходность с реинвестированием будет ниже, чем без реинвестирования. Это важно, об этом сначала и поговорим.

Почему в данном сценарии реинвестирование не добавляет доходность, а снижает ее? Мы приняли, что доходность облигации все время снижается (цена растет), значит нам приходится реинвестировать купонные платежи под все более низкую доходность (покупать по более высоким ценам) и так много раз подряд. Затем цена облигации начинает стремительно падать. К моменту начала падения у нас их уже много, в том числе и купленных по высоким ценам. И вот падение цены и начинает забирать нашу доходность, под конец - даже купонные платежи не могут "пересилить" падение цены облигации.

Теперь вернемся немного назад. Из предыдущего абзаца должна быть понятна роль амортизационных платежей в реинвестировании. Если мы получаем только купоны, то реинвестирование купонов при снижающейся доходности оказывает небольшое влияние - купонный платеж мал относительно тела, и мы каждый раз докупаем немного бумаг. А вот если мы реинвестируем купоны и частичные погашения, то получается, то мы реинвестируем по снижающийся доходности относительно большие суммы и покупаем много бумаг. То есть вкладываем больше денег под сниженную доходность. Вот сравнение доходностей в сценарии 1 (на правой шкале - разница доходностей):

В зависимости от срока спекуляции мы недоберем 1.5-2% доходности. Это много. :)

Теперь посмотрим сценарий 2, когда ставки снижаются меньше и скачкообразнее. Слева Удмуртия, справа - Новосибирск:

Что видно. 1. При малом снижении ставок, да еще если и не в каждый купон, доходность спекуляции довольно долго держится на примерно одном уровне, и потом спадает медленнее. Есть время на принятие решения. Это связано с тем, что мы успеваем реинвестировать купоны и амортизацию под более высокую доходность, чем в сценарии 1.2. Доходность Удмуртии все равно выше, чем у Новосибирска. Но уже только совсем чуть-чуть выше:

Удмуртия дает всего пол процента дополнительной доходности.3. Если с реинвестированием додержать до погашения, то итоговая доходность все равно будет ниже, чем без реинвестирования.

Теоретически, если купить удмуртский муни по доходности 9,83% и подержать до осени 2020, ожидая снижение ставок, то можно поиметь 11,3-13,3% годовых. Это очень хорошая доходность, сейчас в банках такой нет, да и нигде нет. Многие плачут, хотят 10% годовых, и не могут нигде найти. А я бесплатно дарю. :)

Практически:1. Доходность будет зависеть от графика снижения ставок ЦБ. То есть, у нас на самом деле 2 неопределенности: какая доходность будет в 2020 и какая траектория ее изменения. Описанное в посте - это не гарантия, а именно спекуляция, в которой как повезет, так и получится. Идеальный для нас случай - если до 2020 ставка все время будет 9.25%, а потом ЦБ ее за 1 раз опустит до 5%. :) То есть, чем дольше сможем реинвестировать под высокую доходность. тем больше получим в итоге.2. Нельзя терять время. У доходности стратегии есть свой максимум. Понятно, что +/- 3 месяца на раздумья - это не скальпинг на фьючерсах с сотней сделок в день. Но все равно нужно поставить четкие ориентиры (скажем осень 2020 - крайний срок) и в нужное время продать не терзаясь думами.3. Нужно тщательно подходить к выбору облигаций и потом не лениться все посчитать. При этом желательно посчитать разные сценарии и быть готовым ко всякому.4. Закладывайте в прогнозы реалистичные предположения. Чтобы предположения были реалистичными - учите историю и стройте графики (ставки, формы G-кривой, темпы снижения и повышения ставок). Читайте пресс-релизы ЦБ. И так далее. Тогда даже если и ошибетесь - то не фатально.

Ну и ритуальное заклинание - я не призываю и не рекомендую описанное, всё на свой страх и риск, считайте сами (у меня могут быть ошибка) и пр. в том же духе.

Вроде всё на сегодня. Осталось пару слов про корп. облигации сказать. В следующий раз.

📎📎📎📎📎📎📎📎📎📎